Situación de mercado – Octubre 2018

Situación de mercado – Octubre 2018

Octubre ha sido un mes excepcionalmente volátil, algo que solo se produce cada varios años y que nada tiene que ver con la calidad de las inversiones ni su perspectiva futura a largo plazo. Las caídas intra-mes en acciones individuales, la rotación de activos y la aversión al riesgo han sido de una magnitud no vista desde la crisis de países periféricos en Europa de 2010-2011. Ante tanta turbulencia conviene tomar algo de distancia y analizar los flujos del mercado para saber situarnos en el punto correcto del ciclo y ajustar la cartera para aprovechar mejor la futura recuperación, que siempre sucede a la tormenta.

¿Por qué se ha producido una rotación tan desordenada y abrupta en la principal economía del mundo?

Para entender la situación actual hay que remontarse a enero de 2015, cuando la FED dejó de expandir su balance, hace 3 años y 10 meses. A finales de ese mismo año comenzó a subir los tipos de interés. Desde entonces ya se han producido 8 subidas hasta la banda entre 2% y 2,25% en la que estamos ahora. La política restrictiva se ha endurecido significativamente desde enero de este mismo año 2018, cuando la FED empezó a reducir su balance, es decir, reducir el dinero en circulación. Hasta la fecha ha retirado unos 300 billones de USD desde el máximo. Por otro lado, Trump firmó su reforma fiscal en diciembre de 2017, una reducción del presupuesto de 1,5 trillones de USD en los próximos 10 años. Combinando las dos palancas, lo que estamos viendo ahora es una política restrictiva mayor que la expansiva, con un impacto evidente en las perspectivas de crecimiento futuro, si además se cumplen las 4 subidas de tipos de interés anunciadas para el próximo ejercicio (incluyendo la que se espera para diciembre de este año).

En política comercial y previsión de beneficios, la guerra de los aranceles ha reducido la previsión de crecimiento y los márgenes en sectores tan importantes para la economía como automoción, industria de consumo cíclico y componentes tecnológicos. La subida de tipos de interés ha elevado los costes de financiación, ralentizando la demanda de casas e inversión en inmobiliario. Por el lado positivo, los propios sectores tecnológico, telecomunicación y media, y consumo discrecional han seguido dando resultados mejores de lo esperado, tan sólo empañados por la amenaza de mayores impuestos a las tecnológicas y por unas estimaciones más prudentes de los beneficios futuros por tanta piedra que se está poniendo en el camino de las empresas.

El resultado lo estamos sufriendo en 2018: un fuerte choque de fuerzas expansivas (reforma fiscal de Trump y beneficios record de compañías) y restrictivas (reducción de balance y subida de tipos de interés de la FED, aranceles a las importaciones y ruptura o revisión de acuerdos comerciales) que han disparado la volatilidad y aversión al riesgo a las puertas de elecciones al senado y cámara de representantes americanas. Es como apretar el freno y el acelerador a la vez y esperar a ver qué pasa.

En Europa, sin haber siquiera empezado una política monetaria restrictiva, la incertidumbre política, la sobrecarga impositiva y la descoordinación regulatoria en sectores clave para competir con las grandes economías está ejerciendo suficiente freno como para no necesitar ninguna actuación adicional por parte del BCE.

China también ha notado el impacto de los aranceles y ya ha empezado a aplicar medidas correctoras (depreciación de su divisa y ayudas concretas al sector automovilístico).

¿Cuál ha sido entonces la evolución del año?

La valoración de las acciones en las compañías más dependientes del ciclo lleva en caída desde enero de este año, 10 meses. Durante los 3 primeros trimestres del año la subida de tipos de interés y su efecto sobre el bono a 10 años americano han hecho que las compañías más defensivas (bond proxies) tuvieran un muy mal comportamiento vs el buen comportamiento de compañías de crecimiento superior o sectores con ciclos distintos a los tradicionales como el sector tecnológico. Al inicio del cuarto trimestre, el mercado ha acusado el vértigo de tanta disparidad entre acciones de crecimiento y acciones defensivas, magnificando cualquier noticia externa o moderación de estimaciones futuras para justificar una rotación hacia activos defensivos tan sólo equiparable a épocas en las que sí hubo recesión.

¿Cuál es la situación actual?

El optimismo que antes podían descontar las valoraciones ha quedado prácticamente eliminado. El mercado descuenta un panorama futuro muy incierto, las compañías han bajado sus estimaciones y la incertidumbre política es alta. Por otro lado, las compañías de calidad y crecimiento estable siguen dando resultados record pese a la moderación de estimaciones. Estamos a mitad de camino del proceso de moderación de crecimiento del ciclo sin nada que indique que ninguna gran economía vaya a acabar en recesión. En estas circunstancias es muy probable que las valoraciones de las compañías estén ya en zona de sobreventa, haciendo más atractiva su compra y es habitual que los índices toquen fondo meses antes de ver una recuperación en las expectativas de crecimiento.

¿Qué podemos esperar del futuro? 

Todos los elementos que han desatado esta crisis son externos a las compañías (política monetaria, fiscal, comercial, etc.). Son por tanto decisiones que los políticos podrían revertir en un corto espacio de tiempo si la economía mostrara síntomas de debilidad real. El tipo americano a 10 años ya está en una zona que empieza a hacer daño a los sectores más sensibles (inmobiliario y autos por la financiación de la que dependen). Esto hace que la FED pueda replantearse las próximas subidas que ha anunciado. Dada la cercanía de las crisis anteriores (subprime en 2007, Lehman en 2008, periferia europea en 2010-2012, China en 2015-2016…), las compañías en el sector privado han aplicado medidas preventivas de autocontención de oferta y equilibrio de balance. En ausencia de otros elementos externos imprevistos que supongan un shock para la confianza de los inversores y dados los beneficios que publican las compañías, la bolsa ahora mismo está a precios suficientemente atractivos como para afrontar los próximos meses con confianza.

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