Junio 2022 – Inflación, ralentización económica y vuelta al Growth

En junio hemos visto otro mes de abruptas caídas en los mercados, esta vez con un impacto más contenido en nuestros fondos en términos relativos.

Claves:

  • La inflación sigue en aumento y la FED mantiene sus planes de restricción monetaria
  • Rotación de Value a Growth desde mediados de junio
  • Mejora Asia vs Latinoamérica
  • Commodities y materias primas corrigen desde máximos
  • Se mantiene la sobreexposición a activos defensivos
  • Entramos en fase de formación de suelo, se mantiene el riesgo de romper mínimos, pero ya conviene estar atentos a cualquier cambio de tendencia
  • Tras caídas del 15% en S&P 500 en un solo trimestre, históricamente ha habido ganancias de más del 25% en los siguientes 12 meses

SFRR cierra el mes en -3,53% (-25,34% YTD), SFPG  en -3,13% (-30,95% YTD) y SFQS  en -6,60% (-25,57% YTD) mientras que el MSCI World termina en -6,60% en EUR, (-14,43% YTD en EUR).

S&P 500 y Nasdaq 100 cayeron -8,39% y -9,01%, respectivamente. El mercado bajista continuó tras el rally de final de mayo, como reacción a los datos de inflación que no dio signos de remisión. Sin embargo, a diferencia de otras correcciones anteriores, esta vez lideraron las caídas las materias primas y activos cíclicos. La inflación disparada obliga a la FED a subir tipos, 75bps en junio y se esperan otros 75bps en julio (que podrían convertirse en 100 bps tras los últimos datos de inflación publicados en julio: 9,1% interanual).

Entramos en una fase distinta de la crisis. La rotación de Growth a Value parece agotada y se ha empezado a revertir durante junio. Los activos más castigados desde principios de año han tenido un comportamiento relativo mejor. Desde los días 8-10 de junio recuperan algo de terreno vs S&P500 índices como Nasdaq, Russell 1000 Growth y la parte asiática de Emerging Markets. Ceden terreno energía, materias primas, Russell 1000 Value y la parte latinoamericana de Emerging Markets. Es una rotación muy inicial pero sí que puede marcar un cambio de fase.

Lo que podemos esperar durante los próximos meses es un deterioro de la economía real e indicadores macro, como consecuencia de la subida de tipos de interés, el encarecimiento de las hipotecas y la mayor contención de gasto empresarial. Aun así, los niveles de ahorro y la demanda de servicios se mantienen altos. El consumo de productos durante la pandemia ha dado paso al consumo de servicios, mucho más intensivos en recursos humanos. Este hecho produce inflación por un lado pero, por otro, una mayor capacidad de las familias para absorber la subida de precios y limitar el impacto de la crisis.

Los mercados siempre anticipan lo que se estima para la economía en los próximos meses. Si la demanda no cae abruptamente, y todavía no ha dado signos de ello, lo razonable es que entremos en una fase de formación de suelo de mercado, en la que pasemos unos meses con subidas y bajadas importantes pero contenidas en un rango lateral que sirva para acumular/comprar activos de Growth sobrevendidos y distribuir/vender activos cíclicos sobrecomprados.

El consenso de bancos, fundamentalmente americanos, ven caídas potenciales de entre el 8% y 10% adicionales en S&P500 para llegar a la zona de 3400-3500. A partir de ahí habría compras, si no se producen antes por anticipación del suelo y posterior recuperación.

En este escenario seguimos manteniendo altos niveles de caja en fondos y carteras. Volvemos a recuperar posiciones en acciones de Growth previamente vendidas y permanecemos atentos a cualquier signo que anticipe un cambio de tendencia en la inflación. La acción de la FED inevitablemente reducirá la inflación, la duda es el grado de ralentización que provocará a la economía y cuánto de ello hay recogido en mercado.

Estamos en un punto de posicionamientos extremos, a la fecha en la que se escribe este comentario, el Euro ha caído hasta la paridad con el USD, por la gran dispersión de tipos de interés que se espera para EUR y USD. Los segmentos más extremos de Growth empiezan a recuperar tras tocar los mínimos del Covid y los activos cíclicos más volátiles retroceden desde prácticamente tocar los máximos de una década (el 13 de junio Bloomberg Commodity Index se quedó a las puertas del máximo anterior de 2014). En un momento de cotizaciones extremas, al alza y a la baja, tenemos que valorar dos cosas: uno, que los extremos siempre se pueden ir un poco más allá y por tanto hay que mantener cautela para tomar posiciones, y dos, que las situaciones de sobreventa, sobrecompra y miedo extremo no son sostenibles en el tiempo, y que en el futuro próximo veremos una mayor normalización de precios y reversión a la media.

Nuestro termómetro ha entrado en posiciones compradoras en julio por primera vez desde enero. No es una señal que marque el final del mercado bajista pero sí es un indicador más que apunta a divergencias entre la dirección del mercado y el apetito de compra de protección en el mercado de derivados. Las divergencias son los primeros indicios de un cambio de tendencia en el mercado. Los inversores con mayor tolerancia al riesgo ya deberían acumular en posiciones de Growth además de mantener un nivel suficiente de caja. Los inversores con menor tolerancia al riesgo podrían esperar a que avance algo más la fase de formación de suelo ya que aún podemos ver correcciones adicionales. Los bonos americanos empiezan a ofrecer valor tanto en su versión defensiva (US 10Y) como en high yield si el escenario de recesión moderada o leve no empeora en exceso.

En estos niveles, a 12 meses vista, la oportunidad de ganancias compensa la volatilidad que tendríamos que asumir durante el verano. Después de caídas superiores al 15% en un trimestre en el S&P500, con datos desde 1945, siempre se han visto ganancias a 6 meses, y la media a 12 meses ha sido del 26,07%.